国信证券发布研究报告称，国信首予（09926）“买入”评级，证券预计2021-23年营收为5.8/11.11/23.97亿元，首予生物2022-23年同比增91.7%/115.7%，康方归母净利-8.79/-7.7/-0.78亿元，入评据风险调整后的合价港DCF估值模型，认为合理估值区间143-159亿人民币，理股对应合理股价21.5-24港元，国信相对当前股价有32%-47%的证券上涨空间。公司的首予生物派安普利单抗已经获批上市，卡度尼利提交了BLA，康方AK112开启注册性临床，入评核心资产商业化价值较大。合价港公司的理股自主研发能力较强，管线布局深厚，国信对外积极开展合作。

国信证券主要观点如下：

康方生物：自主研发驱动，核心资产进入收获期

康方生物是一家致力于肿瘤和自免领域药物研发的双抗龙头，核心创始人团队拥有丰富的海外药物开发经验和全球视野。公司基于自有平台快速推进创新分子的研发，拥有丰富的潜在同类首创/同类最佳分子，几大核心资产均进入收获期：卡度尼利（PD-1xCTLA-4）已经申报BLA，预计2022年获批成为全球第一款PD-1双抗；AK112（PD-1xVEGF）迅速推进肺癌的注册性临床；派安普利单抗（PD-1）已在中国获批上市并在美国提交BLA，有望凭借合作伙伴强大的销售能力快速实现商业化。

卡度尼利与AK112有望成为同类首创分子

在肿瘤免疫联合治疗的趋势下，双抗的设计可以达到提升有效性的同时减少不良反应的优势。卡度尼利作为潜在同类首创的PD-1xCTLA-4双抗，在多个瘤种中体现出患者的临床生存优势。二线宫颈癌有望成为卡度尼利获批的首个适应症，一线宫颈癌、一线胃癌正在进行注册性临床，肝癌、肺癌等多瘤种也有广泛布局，卡度尼利有望成为后PD-1时代的基石联用药物。AK112聚焦在肺癌的各个细分适应症，已经开启EGFR-TKI进展的NSCLC的注册性临床，预计将开展肺癌的一线、辅助/新辅助、PD-1进展等适应症的注册性临床。

管线布局深厚，联用潜力广阔

公司管线中的AK117（CD47）、AK119（CD73）、AK127（TIGIT）都是具备差异化设计的分子，在单药和联合用药的临床中均体现了优秀的安全性和有效性。公司以卡度尼利和AK112为核心，广泛开展了自有管线分子的联用，充分发挥管线的最大价值。

风险提示：研发失败的风险、研发进度不及预期的风险、监管政策调整的风险、医保降价超预期的风险、商业化进度不及预期的风险。

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