东北证券发布研究报告称，东北首予（02359）“买入”评级，证券认为独特的首予一体化CRDMO和CTDMO商业模式赋予了公司强大竞争力，预计2022-24营收为380.86亿（+66.3%）、药明元438.38亿（+15.1%）、康德554.56（+26.5%），买入目标对应归母净利润为86.07亿（+69%）、评级99.51亿（+15.6%）、价港126.44亿（+27.1%），东北对应PE为33X/29X/23X，证券目标价168.34港元。首予

事件：2022年3月23日，药明元公司发布2021年年报，康德全年实现营业收入229.02亿元（+38.5%），买入目标归母净利润为50.97亿元（+72.2%），评级扣非后归母净利为40.64亿元（+70.4%），经调整Non-IFRS净利润为51.31亿（+41.1%），业绩符合预期。

东北证券主要观点如下：

“followthemolecule”战略的持续发力，五大板块协同发展公司营收迎来加速增长期。

分板块来看：化学业务实现营收140.87亿元（+46.9%），考虑到新冠订单，预计化学业务2022年收入增速将近翻番；测试业务2021年实现营收45.25亿元（+38.0%），其中实验室分析及测试业务实现营收30．亿元（+38.9%），临床CRO及SMO实现营收14.8亿元（+36.2%）；生物学业务2021年实现营收19.85亿元（+30.0%）；细胞及基因疗法CTDMO业务实现营收10.26亿元（-2.8%），2021年总体表现不佳，主要受美国区部分客户产品上市申请递交推迟以及美国新冠疫情影响，中国区业务极为亮眼的增长势头（+87%）缓解了美国区业务下滑带来的增长压力，预计2022年该板块业务将迎来转折；国内新药研发服务部2021年实现营收12.51亿元（+17.5%）。

“内生+外延”驱动产能持续扩张，员工人数快速增长。

内生方面，子公司合全药业美国特拉华州制剂和API生产基地开始建设，预计2025年正式投入运营；药明生基上海临港生产基地以及美国费城基地扩建的全新高端检测实验室投入运营；

外延方面，公司完成了对英国OXGENE公司以及百时美施贵宝瑞士库威的GMP制剂生产基地的收购；2021年员工人数达到3.49万人（+32%），员工人数增速低于收入增速，体现了公司规模效应与经营效率的不断提升。

风险提示：国内药品政策影响、行业增速下滑、产能拓展不达预期等。

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